控制权定价与控制权市场效率理论_邓汉超著_9787521812879

　　在商品买卖中，买卖双方都有自己的保留价格，根据产品市场理论，不管是买方市场还是卖方市场，最终决定的均衡价格必然会落在买卖双方保留价格的区间内。不过，这是就买卖双方是单一行为人来说的，如果商品的买卖是由多个行为人共同决定的呢？这时就打破了买卖双方是单一质点的假设，需要分析有着内部结构的买者和卖者。此时商品的市场保留价格或者群体的保留价格可能不再与决策者个人的保留价格一致，商品在市场上交易结果也很可能是违背个人意愿的，企业大股东控制权市场恰恰就是这样的市场。
　　《控制权定价与控制权市场效率理论》就沿着下面的思路分析问题：买方和卖方尤其卖方各自是什么样的内部结构；这种内部结构如何决定内部的博弈关系；这种博弈关系如何决定群体的行为选择，进而决定大股东控制权的交易定价；这种交易定价条件如何决定企业控制权交易的经济效率。

　　从古典企业到现代企业，大股东一直在企业中扮演着重要的角色，并且这些角色一直是人们分析大股东对企业产生特殊作用的理论焦点和不同理论的分析依据，包括大股东对经营者的监督、对企业融资的重要性、对企业在交易中的信用提升等。但法马和詹森（Fama and Jensen，1983）、德·安杰洛（De Angelo，1985）在较早的时候通过实证研究发现，在现代企业中，大股东总能获得比一般股东更多的收益，格罗斯曼和哈特（Grossman and Hart，1988）之后正式将这种收益称为大股东控制权私有收益。从此人们对大股东的存在原因及其所起作用加入了新的看法，即一些投资者之所以想成为企业的大股东，就是因为能通过掌握企业的大股东控制权，获取控制权私有收益。当然大股东的这种行为会导致企业内部大股东与小股东之间利益分配的差异和企业经营内容因大股东意愿而发生变化，也必然引起不同股东之间以及大股东与经营者之间的利益斗争，但学者们对现实企业的大量实证检验结果显示，这种斗争的均衡解是大股东控制权私有收益依然在企业中广泛存在（Eckbo，1983；Doidge，2004；Bozec，2008）。从经济效率优化和经济行为选择的角度，这种现实状况说明大股东控制权及其控制权私有收益有其存在的必然性。也正因为如此，不同投资者之间会展开对企业大股东控制权的激烈争夺，并形成大股东控制权买卖市场，现实中的企业并购，很多在实质上就是争夺企业大股东控制权的交易行为。面对企业并购中对大股东控制权的激烈争夺，我们自然会思考以下的问题：大股东控制权及大股东控制权私有收益为何在企业合约中存在而不被市场竞争力量消除？大股东控制权价值的基础是什么？大股东控制权交易需满足什么样的定价条件？哪些因素影响其定价？这种交易条件又如何影响企业控制权市场的经济效率？对这些问题的分析或许能使我们对企业和企业控制权市场有更深入的认识。
　　首先，在企业要素市场自由竞争的情况下，企业大股东控制权及其控制权私有收益为什么还能在企业中存在呢？企业控制权的存在某种程度上与新制度经济学所分析的企业的存在原理一致，即企业就是通过企业内部一种要素对另一种要素的权威机制代替市场的自由交易，而这种权威就是一种企业控制权，从这个角度说，企业有存在的必然性，企业控制权就有存在的必然性，只不过我们需要再进一步解释为什么企业控制权由大股东掌握而已。大股东控制权私有收益的存在则是因为企业控制权的获取和保持是要付出成本的，作为经济人的企业控制权拥有者——大股东，必定会通过掌握的企业控制权收回这些成本，如果把其投入的这些成本再看作投资，还要让这些投资给自己带来对应的投资收益。这似乎决定了大股东控制权私有收益在企业中有其存在的必然性。但在企业合约中，企业利润是一种显性收益，且所有股东对企业利润拥有平等的权利，这是合约各方竞争均衡的结果，因此企业大股东不可能在企业合约中要求以企业利润来补偿其控制权获取和维持的相关成本及其对应收益，那么，大股东只能从企业的非显性利益中为自己谋取收益，这似乎又决定了大股东控制权私有收益的隐藏性及其在企业合约中存在的矛盾性。此外，人们对企业大股东控制权的激烈竞争似乎还表明，大股东控制权私有收益不只是补偿大股东控制权成本及其对应收益那么简单，应该还有更大的利益好处，否则，大股东没必要从事这种控制权投资，完全可以把资本投入到其他方面去获取资本的正常收益。

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